基本概述

1994 年12月19日深夜，墨西哥政府突然對外宣布，本國貨幣比索貶值15%。這一決定在市場上引起極大恐慌。外國投資者瘋狂拋售比索，搶購美元，比索匯率急劇下跌。12月20日匯率從最初的3．47比索兌換1美元跌至3.925比索兌換1美元，狂跌13%。21日再跌15．3%。伴隨比索貶值，外國投資者大量撤走資金，墨西哥外匯儲備在20日至21日兩天銳減近40億美元。墨西哥整個金融市場一片混亂。從20日至22日，短短的三天時間，墨西哥比索兌換美元的匯價就暴跌了42．17%，這在現(xiàn)代金融史上是極其罕見的。

墨西哥吸收的外資，有70%左右是投機性的短期證券投資。資本外流對于墨西哥股市如同釜底抽薪，墨西哥股市應(yīng)聲下跌。12月30日，墨西哥IPC指數(shù)跌6.26%。1995年1月10日更是狂跌11%。到3月3 日，墨西哥股市IPC指數(shù)已跌至1500點，比1994年金融危機前最高點2881.17點已累計跌去了47.94%，股市下跌幅度超過了比索貶值的幅度。

為了穩(wěn)定墨西哥金融市場，墨西哥政府經(jīng)過多方協(xié)商，推出了緊急經(jīng)濟拯救計劃：盡快將經(jīng)常項目赤字壓縮到可以正常支付的水平，迅速恢復(fù)正常的經(jīng)濟活動和就業(yè)，將通貨膨脹減少到盡可能小的程度，向國際金融機構(gòu)申請緊急貸款援助等。為幫助墨西哥政府渡過難關(guān)，減少外國投資者的損失， 美國政府和國際貨幣基金組織等國際金融機構(gòu)決定提供巨額貸款，支持墨西哥經(jīng)濟拯救計劃，以穩(wěn)定匯率、股市和投資者的信心。直到以美國為主的500億美元的國際資本援助逐步到位，墨西哥的金融動蕩才于1995年上半年趨于平息。

爆發(fā)原因

根本原因

顯而易見，墨西哥金融危機Mexico financial crisis的“導(dǎo)火線”是比索貶值。而塞迪略政府之所以在上臺后不久就訴諸貶值，在很大程度上是因為外匯儲備不斷減少，無法繼續(xù)支撐3.46比索兌1美元的匯率。那么，墨西哥為什么會面臨外匯儲備不足的困境呢？

薩利納斯上臺后，政府將匯率作為反通貨膨脹的工具（即把比索釘住美元）。以匯率釘住為核心的反通貨膨脹計劃雖然在降低通貨膨脹率方面是較為成功的，但是，由于本國貨幣貶值的幅度小于通貨膨脹率的上升幅度，幣值高估在所難免，從而會削弱本國產(chǎn)品的國際競爭力。據(jù)估計，如用購買力平價計算，比索的幣值高估了20%。此外，這樣的反通貨膨脹計劃還產(chǎn)生了消費熱，擴大了對進口商品的需求。在進口急劇增加的同時，墨西哥的出口卻增長乏力。在1989—1994年期間，出口增長了2.7倍，而進口增長了3.4倍。結(jié)果，1989年，墨西哥的經(jīng)常項目逆差為41億美元，1994年已擴大到289億美元。從理論上說，只要國際收支中資本項目能保持相應(yīng)的盈余，那么經(jīng)常項目即使出現(xiàn)較大的赤字，也并不說明國民經(jīng)濟已面臨危機。問題的關(guān)鍵是，使資本項目保持盈余的外資不該是投機性較強的短期外國資本。而墨西哥用來彌補經(jīng)常項目赤字的資本項目盈余卻正是這種資本。80年代末，每年流入墨西哥的間接投資凈額為50億美元左右，而至1993年，這種外資的凈流入量已近300億美元。據(jù)估計，在1990—1994年，間接投資在流入墨西哥的外資總額中的比重高達2/3。

為了穩(wěn)定外國投資者的信心，政府除了表示堅持比索不貶值以外，還用一種與美元掛鉤的短期債券取代一種與比索掛鉤的短期債券。結(jié)果，外國投資者大量賣出與比索掛鉤的短期債券，購買與美元掛鉤的短期債券。在金融危機爆發(fā)前夕，墨西哥政府發(fā)行的短期債券已高達300億美元，其中1995年上半年到期的就有167.6億美元，而外匯儲備則只有數(shù)十億美元。事實表明，墨西哥政府用與美元掛鉤的短期債券來穩(wěn)定外國投資者信心的做法是不明智的。這種債券固然在短時間內(nèi)達到了目的，使200多億美元的短期外資留在國內(nèi)，但由此而來的風險更大，因為比索價值的下跌，不管其幅度大小，都會降低間接投資的利潤，從而加劇資本外流，也使短期債券市場面臨更大的動蕩。因此，到1994年下半年，墨西哥政府已處于一種越來越被動的局面。一方面，無法擺脫對外國間接投資和短期國債的依賴；另一方面，這兩種資金來源使墨西哥經(jīng)濟愈益脆弱，政府的回旋余地不斷縮小，而金融投機者的影響力則持續(xù)增加。當政府宣布比索貶值后，金融投機者便大量拋售短期國債。

所以說，外匯儲備的減少、比索的貶值是墨西哥金融危機的直接原因，而用投機性強、流動性大的短期外國資本彌補巨大的經(jīng)常項目赤字，則是金融危機的深層次根源。

社會經(jīng)濟原因

墨西哥金融危機深刻的社會經(jīng)濟原因總結(jié)于以下三點：

①金融市場開放過急，對外資依賴程度過高。

墨西哥通過金融開放和鼓勵外資流入，1992-1994年每年流入的外資高達250億-350億美元。而外貿(mào)出口并未顯著增長，外貿(mào)進口占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重則從 1987年的9．4%增至1993年的31%，結(jié)果造成國際收支經(jīng)常項目的赤字在230億美元的高水準徘徊，使得整個墨西哥經(jīng)濟過分依賴外資。

②政局不穩(wěn)打擊了投資者信心。

1994年下半年，墨西哥農(nóng)民武裝暴動接連不斷，執(zhí)政的革命制度黨總統(tǒng)候選人科洛西奧和總書記魯伊斯先后遇刺身亡，執(zhí)政黨內(nèi)部以及執(zhí)政黨與反對黨之間爭權(quán)斗爭十分激烈。政局不穩(wěn)打擊了外國投資者的信心，進入墨西哥的外資開始減少，撤資日益增多。墨西哥不得不動用外匯儲備來填補巨額的外貿(mào)赤字，造成外匯儲備從1994年10月底的170億美元降至12月21日的60億美元，不到兩個月降幅達65%。

墨西哥政府宣布貨幣貶值的本意在于阻止資金外流，鼓勵出口，抑制進口，以改善本國的國際收支狀況。但在社會經(jīng)濟不穩(wěn)定的情況下，極易引發(fā)通貨膨脹，也使投資于股市的外國資本因比索貶值蒙受損失，從而導(dǎo)致股市下跌。股市下跌反過來又加劇墨西哥貨幣貶值，致使這場危機愈演愈烈。

危機影響

墨西哥金融危機對世界經(jīng)濟也產(chǎn)生沖擊作用。由于阿根廷、巴西、智利等其他拉美國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)與墨西哥相似，都不同程度地存在債務(wù)沉重、貿(mào)易逆差、幣值高估等經(jīng)濟問題，墨西哥金融危機爆發(fā)首當其沖受影響的是這些國家。由于外國投資者害怕墨西哥金融危機擴展到全拉美國家，紛紛拋售這些國家的股票，引發(fā)拉美 股市猛跌。在墨貨幣危機發(fā)生的當天，拉美國家的股票指數(shù)同墨股票指數(shù)一起下滑。其中巴西股票指數(shù)下降11.8%，阿根廷下降5.0%，智利下降3.4%。 1995年1月10日股價指數(shù)與1月初相比，巴西圣保羅和里約熱內(nèi)盧的證券交易所分別下跌9.8%和9.1%，阿根廷布宜諾斯艾利斯證券交易所下跌 15%，秘魯利馬證券交易所下跌8.42%，智利證券交易所下跌3.8%。同時拉美國家發(fā)行的各種債券價格也出現(xiàn)暴跌。在股市暴跌中，投資者從阿根廷抽走資金16億美元，從巴西抽走資金12.26億美元，相當于外資在巴西投資總額的10%，整個拉美證券市場損失89億美元。

受墨西哥金融危機影響，1995年1月歐洲股市指數(shù)下跌1%，遠東指數(shù)下跌6.5%，世界股市指數(shù)下降1.7%。作為墨西哥鄰國的美國受到巨大沖擊，美國在墨的200億美元股票就損失了70億美元，加上比索貶值，損失近100億美元

危機教訓(xùn)

作為“新興市場時代”出現(xiàn)后的第一次大危機，墨西哥金融危機給人們留下了深刻的教訓(xùn)，除必須保持國家政局穩(wěn)定外，下面兩條也是值得吸取的教訓(xùn)。

首先，要正確把握實現(xiàn)金融自由化的速度。墨西哥的金融自由化進程至少在以下兩個方面加速了金融危機的形成和爆發(fā)：

（1）銀行私有化后，由于政府沒有及時建立起正規(guī)的信貸監(jiān)督機構(gòu)，銀行向私人非金融企業(yè)提供的信貸大量增加。1988年，這種銀行信貸相當于GDP的比重僅為10%，1994年已提高到40%以上。壞賬的比重也不斷上升。

（2）1989年取消資本管制后，包括投機性短期資本在內(nèi)的外資大量涌入墨西哥，僅在1990—1993年就有910億美元，占同期流入拉美地區(qū)外資總額的一半以上。這些外資在彌補經(jīng)常項目赤字的同時，也提高了比索的幣值，因而在一定程度上削弱了墨西哥出口商品的競爭力，使經(jīng)常項目赤字更難得到控制。因此，在國際資本市場的運作尚不完善、對國際資本的流動缺乏有效的管理和協(xié)調(diào)機制的情況下，發(fā)展中國家必須慎重對待金融自由化，適當控制金融自由化進程的速度。

其次，必須慎重對待經(jīng)常項目赤字。薩利納斯政府始終認為，只要墨西哥有能力吸引外國資本，經(jīng)常項目赤字不論多大，都不會產(chǎn)生風險。它還認為，如果外資流入量減少，國內(nèi)投資就會隨之萎縮，進口也會減少，經(jīng)常項目赤字就自然而然地下降。所以，薩利納斯政府對經(jīng)常項目赤字持一種聽之任之、順其發(fā)展的態(tài)度。然而，事實證明這是不正確的。因為：

第一，大量外資的流入有可能提高本國貨幣的幣值。

第二，只有在外資被用于生產(chǎn)性目的時，資本流入量的減少才能影響國內(nèi)投資的規(guī)模，進而達到壓縮進口的目的，使經(jīng)常項目狀況得到改善。

第三，在墨西哥，大量外資被用于進口消費品（包括奢侈性消費品）。消費的性質(zhì)決定了這樣一個難以扭轉(zhuǎn)的趨勢：雖然用于進口消費品的外資減少了，但其他形式的資金會取而代之。因此，外資流入量的減少并非永遠能夠控制經(jīng)常項目赤字。

第四，即使外資被用于生產(chǎn)性目的，其流入量的減少也會對所投資的工程帶來不容忽視的副作用。投資者或以更高的代價籌措其他形式的資金，或推遲工程的完工日期。世界銀行首席經(jīng)濟學(xué)家S·愛德華茲認為，經(jīng)常項目赤字不應(yīng)該長期超過占國內(nèi)生產(chǎn)總值3%這一限度。而墨西哥在爆發(fā)金融危機之前，經(jīng)常項目赤字已達290億美元，相當于國內(nèi)生產(chǎn)總值的8%。

對中國的啟示

中國實行的是有管理的浮動匯率制度。中國政府有責任保持匯率穩(wěn)定。中國的這種安排的可行性在于：首先，浮動匯率允許政府更靈活地控制匯率。其次，人民幣不是完全可兌換的貨幣，中國政府仍保持對資本帳戶強有力的控制。

通過1993年和1996年非銀行金融機構(gòu)和商業(yè)銀行在這四種風險業(yè)務(wù)上的投資占其總資產(chǎn)的比例的比較，我們發(fā)現(xiàn)，非銀行金融機構(gòu)在每一種風險業(yè)務(wù)上的投資比例都超過了10%，1993年與1996年在這四種業(yè)務(wù)上的投資比例都達到總資產(chǎn)的一半以上；而商業(yè)銀行遵循保守性的原則，投資風險業(yè)務(wù)比較 謹慎，其在抵押品貸款和證券投資這兩種業(yè)務(wù)上均未作投資，即使在不動產(chǎn)貸款與消費者貸款上的投資比例也遠低于非銀行金融機構(gòu)。很明顯，非銀行金融機構(gòu)的風險資產(chǎn)遠遠高于商業(yè)銀行的。因此，非銀行金融機構(gòu)遭受風險的可能性極大。

另外，由于政府管制松弛和非金融機構(gòu)難以進入公司借貸業(yè)務(wù)，使得非銀行金融機構(gòu)風險承受力極低。當泰國中央銀行于1995年中期開始采取緊縮貨幣政策以抑制經(jīng)濟過熱時，股票市場和不動產(chǎn)市場馬上大受打擊。從1996年6月到1997年7月，泰國證券交易指數(shù)跌幅超過60%。非銀行金融機構(gòu)在不動產(chǎn)和消費者貸款方面的壞帳急劇上升。它們所持有的證券大大貶值。另外，盡管非金融機構(gòu)80%的貸款是完全抵押的，但這些抵押品在一個下降的經(jīng)濟體中價值很低。這些因素都使非金融機構(gòu)在經(jīng)濟出現(xiàn)困難時馬上陷入困境，從而引發(fā)整個金融部門的危機。如何加強對非銀行金融機構(gòu)的監(jiān)管也是中國亟待解決的問題。

中國的金融體系存在防止金融危機的四道防線。

第一道防線是保持經(jīng)常帳戶的基本平衡。

第二道防線是繼續(xù)吸引外國的直接投資，尤其是在基礎(chǔ)設(shè)施部門。

第三道防線是將國際儲備保持在相對較高較安全的水平，比如1000 億至1500億美元之間。

第四道防線是繼續(xù)控制資本帳戶，同時逐漸將資本市場對外開放。

如果上面四道防線中的任何一道被沖破，都將是一個危險信號。但是，有一點中國與墨西哥和泰國非常相像，即三國都存在一個潛在的危險：銀行系統(tǒng)中有大量的呆帳。1995年底中國國有銀行的總貸款為4萬億元，據(jù)保守估計其中有9000億元是呆帳，約占國有銀行總貸款的22.3%。低資本充足率和高不良貸款比率使得中國的銀行系統(tǒng)異常脆弱。如果一個突發(fā)事件使得人們預(yù)期國有銀行的資產(chǎn)流動性和償債能力存在問題，銀行擠兌就有可能發(fā)生。銀行擠兌一旦發(fā)生，就會引發(fā)金融危機，通脹率上升，人民幣貶值，甚至銀行系統(tǒng)崩潰。從這一點來看，盡管這種情況發(fā)生的可能性很小，但銀行系統(tǒng)脆弱的基本因素是存在的，潛在的威脅是現(xiàn)實的。

從中國的實踐來看資本市場的開放有一個順序,可能最先是政府借款為主，接著是大量的外國直接投資，然后是外國金融機構(gòu)來華設(shè)立機構(gòu)，逐步提供各種金融服務(wù)，再是有限度地允許證券組合投資，最后是一個有較高監(jiān)管水平的高效資本市場的全面形成。我們應(yīng)清醒地認識到，開放的資本市場的建立是一個循序漸進的過程。從各國經(jīng)驗來看，逐步開放資本市場成功的可能性大。日本、臺灣、韓國等的金融開放相對其經(jīng)濟發(fā)展都是滯后的(盡管當時美國對它們的壓力很大)，總的來說它們都是成功的。墨西哥、泰國和東南亞國家的金融開放盡管速度很快，但它們卻為此付出了沉重的代價。有人說泰國的金融開放是吃虧還是占了便宜，還說不清，理由是沒有金融開放就沒有泰國前一段的高速發(fā)展。這種觀點有一定的道理，但我們不禁要問：有沒有這樣一條路，它可以使我們走向可持續(xù)性發(fā)展的方向，而不發(fā)生這樣大的危機？我們對金融監(jiān)管一定要加強。金融開放要漸進的一個重要理由是我們無法在一夜之間建立好金融監(jiān)管體系。發(fā)展中國家對金融業(yè)的管理水平有待提高。發(fā)展中國家的金融機構(gòu)的操作水平、內(nèi)部監(jiān)控水平的提高需要時間。一下子就把發(fā)達國家的銀行、基金和其他金融機構(gòu)放進來，政府不知如何去監(jiān)管，也沒有手段去監(jiān)管， 國內(nèi)的金融機構(gòu)只學(xué)洋人其表(現(xiàn)代金融工具、衍生工具)，而不知洋人其里(內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)、激勵制度)。金融開放與金融監(jiān)管是一個相輔相成的過程。如果金融監(jiān)管滯后，就可能發(fā)生問題。

中國是一個大國，實行有彈性的匯率政策有利于相對獨立地實施本國的貨幣政策，從而不斷化解不平衡因素，防止問題的積累和不良預(yù)期所可能產(chǎn)生的劇烈振動。